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VALORACIÓN DE LATAM AIRLINES GROUP: IMPACTO DE LA COVID-19 Y LA ADHESIÓN AL CHAPTER 11 DEL U.S. BANKRUPTCY CODE.

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Date
2021-01
Authors
ENRICH BAHAMONDES, BASTIAN ANDRES
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Abstract
Producto de la pandemia por COVID-19, la industria de las aerolíneas ha perdido, desde enero a junio de 2020, US$ 170.000 millones de ingresos de pasajeros y, desde una perspectiva de probabilidad de default, ha sido catalogada como la industria más afectada por la pandemia de COVID-19. En efecto, la pandemia ha generado fuertes restricciones de viajes tanto a nivel nacional como internacional, impactando negativamente la demanda y, a diferencia de otras partes del mundo, los gobiernos de Latinoamérica no han ofrecido medidas suficientes de apoyo. A diciembre de 2019, LATAM Airlines Group poseía más de US$ 10.000 millones de deuda con un fuerte monto a vencer en 2020. Por otro lado, el shock de demanda experimentado por la industria afectó severamente la recaudación de ingresos. Por consiguiente, impactó profundamente la posición de liquidez de la firma y, a pesar de los esfuerzos realizados, el 26 de mayo la compañía decidió acogerse al Chapter 11 del U.S. Bankruptcy Code esperando poder sobrevivir a la crisis, reducir su tamaño cerca de un 30% y, en palabras del CEO de la firma, Roberto Alvo, “transformar al grupo acorde a la nueva realidad”. En vista de lo anterior, el mercado ha asumido una pérdida del 84,43% del valor de la compañía, tomando como referencia su precio de mercado al 30 de diciembre de 2019 y 30 de junio de 2020. Sin embargo, el mercado puede cometer errores, especialmente en un ambiente con la incertidumbre actual. Todo lo anterior motiva y fundamenta el problema de investigación de esta memoria: ¿Cuál fue el impacto de la COVID-19 y la adhesión al Chapter 11 del U.S. Bankruptcy Code en el valor intrínseco de la compañía LATAM Airlines Group S.A. al 30 de junio de 2020? Para responder esta pregunta se realizó un modelo financiero Pre-Crisis y otro Post-Crisis, al 31 de diciembre de 2019 y 30 de junio de 2020 respectivamente. El primero por medio del método DCF con un WACC de 8,66%, complementando con el método de múltiplos, mientras que el segundo por medio del método DCF con inputs acordes a la nueva realidad, complementado con el método de múltiplos adaptados, valor de liquidación y un modelo de opciones para compañías en distress basado en Black-Scholes-Merton. A partir de esta metodología surgen varias conclusiones, las principales siendo redactadas en el siguiente párrafo. Primero, se concluye que el mercado ha valorado justamente a la compañía al considerar un precio por acción Pre-Crisis de $ 7.517 (11.00% por sobre el precio esperado) y Post-Crisis de $ 1.175 (11,72% por debajo del precio esperado). Bajo esta línea, la pérdida del 84,43% del precio observada en el mercado es consistente con las estimaciones de este trabajo, el cual sitúa dicha pérdida en un rango entre 70,05% y 88,09%. Segundo, se estima que la crisis por COVID-19 generó un impacto esperado de US$ 6.399 millones (entre US$ 4.479 millones y US$ 8.319 millones) en el valor presente de los activos, un 93,70% por concepto de merma en la capacidad de generación de flujos y un 6,30% por concepto de decremento en el valor del escudos fiscal. Tercero, desde el punto de vista de la recuperación, se espera que el FCF retorne antes a su nivel Pre-Crisis en comparación a los ingresos, debido a que el primero aprovecha una estructura de costos más liviana. En efecto, se estima una recuperación entre 2022-2024, dependiendo del escenario, y 2025, respectivamente. Cuarto, se concluye que la adhesión al Chapter 11 fue una buena decisión, a pesar de que se estime una dilución esperada de un 74,54% por concepto de DIP Financing, apoyado en la idea de permitir la continuidad operacional gracias al Automatic Stay, la mejora en la estructura de costos y la quita de la deuda. Bajo este mismo concepto, se demuestra que la compañía en funcionamiento vale más que su valor de liquidación, cumpliendo el Best Interest Test. Quinto, se concluye que la compañía ha permanecido durante bastante tiempo en la zona de distress del Z” Score, lo cual advertía la situación que vive la compañía actualmente y respalda la inclusión de la probabilidad acumulada de default.
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Keywords
COVID 19 , INDUSTRIA AERONAUTICA , LATAM AIRLINES GROUP S.A. , CHAPTER 11 LEY DE QUIEBRAS DE LOS ESTADOS UNIDOS
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